增发新股对股价的影响因素

       金融的理论文献假设一个公司股份的需求曲线大致是水平的。证券的价格只由风险和与证券未来现金流相关的期望收益所决定。一个公司股票的近似替代,如具有近似风险和收益特征的证券,既可以直接在资本市场上找到,也可以通过已有证券的组合形成。

而且,有效的资本市场排除了并非基于证券未来预期的现金流的新股发行股价效应。从而,有了近似的替代和有效的资本市场、及固定的投资策略,任何公司的股价应该独立于其发行的股数和任何股东选择卖出的股份。

这种权益融资观点同样受到了挑战,同样有其他理论预计新股发行将导致股价下跌。其中最主要的是新股发行对公司资本结构的影响理论及新股发行将带来某种消息和信号的理论。

        由于债务融资可以带来税收优惠,增发新的股票若减少了公司的负债比率可能引起股价的下跌。另外,财务杠杆率的非预期减少将降低债务的风险,导致财富从股东转移到债权人。

最后,一个公司资本结构的选择可能传递管理层对公司前景预期的信息。更高的负债比率是公司的束缚,从而肯定的暗示了管理层对公司未来现金流的期许。相反,增发新股是负面的信号,可能会导致股价下跌。

其他学者在此基础上建立了理论,即股票发行作为一种信号,传递着管理层在公司资本结构考虑以外的更广的信息。在信息不对称的社会里,经理人和内部人士比投资者有更多的信息,所以管理层增发股票的决定传递了公司“内在”价值的信息。

股价的下跌是由于理性投资者在预防某种风险,即经理们利用更多的信息,通过卖出股票以使现有股东获利,而损害新股东的利益。一种更好的解释是经理层得到的好消息不足以阻止卖出股票,由此增发新股的决定是负信号。

Leland and Pyle(1977)假设,其他条件相同,企业家对外部投资者大量的增发新股是负的信号。在Miller and Rock(1982)的股利政策模型中,将股票的发行与负股利视为等价,传递了公司未来盈利的负面消息。在Myers and Majluf(1983)的模型中,当经理们有更多的信息,发行新股通常会导致股价的降低。

       将上市公司增发规模、资产负债率的变动作为解释因子,分别与增发股票公告日和上市日异常收益率作回归分析,以检验这两种影响因素在统计上是否显著。并考察增发前期股价行为,以期挖掘增发前期股价是否符合信息假说预测的有被高估的现象。从以上三个方面验证国外经典理论能否解释我国上市公司增发新股的股价效应。

       此外,国际上上市公司的股票基本上是全流通的,因此,国外关于增发对股价的影响及其解释的研究也是以股票全流通为基础的。而目前我国上市公司的股本结构中存在着大量的国有股和法人股,这部分股份是不流通的,且占据着控制性的股权比例。

因此,我国绝大部分上市公司股东大会的决议,主要代表了国家股、法人股股东的意愿,而不能代表流通股股东的意愿。对于增发议案,更是如此,因为对于非流通股股东来说,增发是有利的。

       鉴于上述原因,对我国增发股价效应的影响因素分析,除考虑增发规模、上市公司资本结构的变动外,还需考虑到我国上市公司特殊的股本结构对增发股价产生的影响。