垃圾债券书籍 20150110《垃圾债券之王》读书笔记

2017-10-17 - 垃圾债券

前两天快下班的时候,有同事兴冲冲地过来说要不一起团购佳兆业的垃圾债券,赌个运气吧,到期收益率都100%以上了。搜了下代码,新加坡上市的4OZB,但是没找到价格,想想之前也没怎么关注过这家企业,就算了吧。

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尽管自己在硕士阶段跟着导师研究信用风险管理,但是国内重视程度有限,在此领域的研究成果数量很少,社会需求不大,所以金融学毕业之后很少有人从事信用分析的工作,即便是做固定收益的,也大多是利率分析师而非信用分析师。

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但随着这两年违约风险的逐步暴露,信用分析才逐步被重视起来。       想起来去年买过本中信出版社的《垃圾债券之王》,一直没来地及看,刚好可以周末拿出来读一读。

其实我对于垃圾债券并不陌生,最早从大学图书馆借的第一本关于资本市场的书就是《贼巢》,主要讲述垃圾债券市场背后的贪婪资本家,记得当时拿到厚厚的书很是兴奋,囫囵吞枣的看完500页,看得很累,没记住太多东西,就剩下德崇公司、米尔肯和垃圾债券,外加一些看不懂的术语。

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现在好歹有点专业性,不至于看过忘光。 1、米尔肯专注垃圾债券市场是有学术研究支持的:希克曼在研究1900-1943年间公司债券的数据和表现后得出结论,同高评级债券组合相比,对低评级债券进行多元化的长期投资的回报率更高。

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尽管低评级债券组合比高评级债券组合面临更高的违约风险,但实现的高收益要远远超过损失。阿特金森对1944-1965年间债券的研究,也得出了和希克曼一致的结论。

(学术界理论基础很重要) 2、70年代美国经济衰退,低信用评级公司发行的债券价格下跌较多,米尔肯意识到其中的投资机会,推销给客户,均获得较高的收益。

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(给客户挣钱是王道) 3、为培养认购垃圾债券的客户,米尔肯一方面寻找高利率并且有可能上调信用评级的垃圾债券,另一方面向投资者担保债券的流动性(德崇公司成为垃圾债券的做市商为客户提供信心) 4、承销高评级信用债的费率仅为0.

875%,但垃圾债券的承销佣金高达3-4%,贡献利润明显。(高承销费带来高激励) 5、为了扩大认购垃圾债券的客户,除了传统的大型机构客户,米尔肯指导资管机构发行垃圾债券基金,用高收益来吸引散户客户资金。

(基金化能提供源源不断的屌丝客户资金) 6、在拥有一群垃圾债券的忠实客户群后,米尔肯决定自己创造出垃圾债券的供给端,即主动寻找那些低信用评级的公司,营销其发行高收益评级低的垃圾债,并附带认股权等,来推荐给他的客户。

而这些公司原本无论是通过股还是债都很难在市场上融资,而在米尔肯完成第一单发行后便趋之若鹜排队发行垃圾债券,一个20亿美元首发规模的市场被创造出来,而这是大投行所不愿从事的高风险领域。

(在供给端创造资产) 7、米尔肯是个天生的工作狂,记忆性极强,对于过去十年的债券细节历历在目,而且具备极富煽动力的演讲能力(勤奋 专业 能够忽悠任何人) 8、基金管理人霍华德马克思的投资组合中也有相当数量的垃圾债券。

(其出版的《投资最重要的事》,值得反复阅读) 9、他有发行者,也有买家;他有任何一家公司都无法比拟的交易资金,也有广泛的市场信息。他为他的工作人员设计了最好的激励机制,拥有丰富的历史数据,他熟悉每家公司,知道他们的交易价格,甚至可以追溯到1971年的交易数据,他掌握全方位的信息。

(我对于资产管理行业的理解就是做资产端、做资金端或者做两者间的撮合:基金公司的资产端就是基金经理投资的股票,信托公司的资产端就是业务经理投向的融资项目;而资金端就是那些愿意买入浮动收益类或固定收益类产品的客户资金。

米尔肯能够同时控制资产和资金进行对接,而且运用自营资金提供过桥和交易服务来撮合交易,并且具备全面的市场信息,以及用高激励吸引精英人才,实在是掌握了最关键的资本中介要素)。

10、德崇公司从大投行的包围中崛起:1975年,各种固定不变的代理关系结束了,突然间谁都可以参与市场竞争,传统的,存在已久的投资银行业的关系网突然不起作用了。

当新的金融产品出现时,交易的实际操作能力,以及机会来临时的执行,就变得至关重要了。投资银行家的日子开始变得不好过,明星交易员却不断涌现。

(正如当下,大型企业IPO基本做的差不多了,传统贵族投行的没落,在中小企业的投行项目中,官二代的重要性在降低,具备业务能力的专家日趋重要;也正如信托项目,仅仅依靠与客户的关系获得项目的难度在提高,如何专业化地有效率地服务客户更为重要) 11、德崇公司是商人银行业务的先驱,即一家公司使用自有资本为一些业务提供债权或者股权资金(资产管理机构的自有资金,不应该简单以炒股赚钱为目标,而应该配合公司业务,以“投资 投行”的模式运用资金,以运作项目的形式进行投资,博盈投资的经典案例) 12、业务经理制是德崇公司推行“主控心态”的必然产物(即项目跟投) 13、米尔肯在垃圾债券的发行中,推出各种新的债券发行方式:高票息债券、高溢价发行的可转换债券、带认股权证的债券和与商品相联系的债券(产品结构设计能力也是相当重要,股 债的各种玩法) 14、在世通公司10亿美元的债券发行中,米尔肯只有能力承销其中7.

5亿美元,德崇公司承担了剩下的2.

5亿美元,但是并没有持续很长时间。世通公司完成发行后两三个月,HITS<德崇公司的共同基金>诞生了,将2.5亿美元债券接了过去。(短期销售不掉的时候自营先接盘,然后转给资管,居然没有涉及合规问题。

。。) 15、美国的并购潮很大程度上受到其税法影响,发债付息免税,但红利收税,所以税收上交不如企业举债并购。 16、放松管制后,银行失去了大部分低成本的存款,被迫参与货币市场或其他高息揽存业务。

此外,向公司提供短期贷款的利润空间变小,因为银行被迫同各种商业票据进行竞争,所以对并购者提供有吸引力的贷款就成为了广受欢迎的业务了。(当下国内商业银行由于竞争激烈以及企业经营难的问题,已经通过同业业务进行业务转向投行化) 17、德崇公司所做的就是把低信用等级公司的债券资产证券化(资管产品都可以运用资产证券化来分散风险并以此非标转标) 18、米尔肯先是从事垃圾债券的原始发行,然后是杠杆收购和并购。

(米尔肯也不是一步到位,先是做好垃圾债券的业务,然后发现并购业务的夹层可以用垃圾债券来做,进而转向做并购市场业务) 19、米尔肯:募集资金是一种艺术,难点之一就是如何正确地为一家公司募集资金。

在特别的时期,有必要在交易中订立更多的契约条款。然后你必须确保公司得到的是正确的契约条款——既能保证企业自主发展,又能保证其诚信履约。一个公司有时应当发行可转换债券而不是普通债券,有时应当发行优先股。

每一个公司和每一笔募集的资金都是不同的,因此募集资金的方式也是不可复制的。(论产品结构设计的重要性) 20、有的公司希望募集1亿美元,而米尔肯会为其募集1.25亿美元,而富余的2500万美元会被要求投入到另一个垃圾债券项目中。

(米尔肯通过超募让低评级公司在募资的同时也在投资垃圾债券,整个项目网会相当的复杂,这个类似于商业银行票据,借5000万却给开1亿的银行票据,来增加5000万的存款)                最重要的是第9条,米尔肯开创了一个全新的市场,他寻找资产,也寻找资金,设计交易结构从中撮合获取项目报酬,同时将自营资金投入到项目撮合(过桥或代持等)中获取投资收益,这是资产管理中介业务的核心能力。

       这几年涌现出华锐、湘鄂情等垃圾债,而且2015年会出现更多的信用违约事件,数目会逐步增加,国内的垃圾债券领域是否具备投资价值需要学者和业界的研究。

而那些已经被抓的债券大佬,只不过是初级的关系掮客,根本没法和米尔肯相提并论,但可以预见到的是,中国也将诞生自己的米尔肯,那个能够控制垃圾债券市场的王者。

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