【现金头寸公式】现金头寸吃紧 流动性风险困扰美共同基金

2020-06-02 - 现金头寸

9月份成熟市场金融风暴新一轮的冲击波使得欧美股票型基金的亏损程度直追新兴市场,截止到2008年10月23日,今年以来美国主要的股票基金类型都超过或接近40%的亏损,投资于新兴市场的新兴市场股票基金、亚太基金和拉美股票的跌幅分别为58.

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33%、46.03%和63.46%;投于成熟市场的欧洲股票和日本股票基金的跌幅分别为51.02%和41.03%。由于全球范围内的市场在下跌行情中的高度正相关,分散投资于全球的世界股票基金也下跌了43.

84%。今年以来,美国大盘平衡、美国大盘成长、美国大盘价值的跌幅分别为38.10%、40.65%、37.69%,而美国中盘平衡、美国小盘平衡的跌幅分别为40.46%和38.

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19%,美国大盘基金相比中小盘基金没有表现出更好的稳定性一个重要原因是金融危机集中暴发于各大金融服务机构,包括商业银行、保险公司、房地产抵押贷款公司、投资银行和各大资产管理巨头,这些公司一般被归类为大盘型公司,整体表现落后于市场。

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来自晨星的统计,2008年9月份美国共同基金的净赎回创下历史单月纪录,达到490亿美元,根据美国投资公司协会(ICI)的数字,2007年末美国共同基金的资产规模约为12万亿美元,以此粗略推算9月份的净赎回比例为0.41%。根据晨星掌握10月份前半个月投资者赎回的最新数据,我们看到净赎回的现象并没有停止或者减缓的迹象,不排除10月份的净赎回规模再次创下纪录。

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和中国相异的是,美国股票型共同基金的股票仓位一直在高水位上保持稳定,无论是熊市还是牛市,而后者受市场走势影响较大。根据晨星统计,截止到2008年9月末,美国主要股票类型基金的现金头寸均低于5%。在统计的14个股票类型基金中,有4种现金头寸在4%-5%之间,3%-4%的1种,2%-3%的5种,1%-2%的2种,低于1%的2种,所有股票类型基金的现金头寸的平均值为2.

75%。总体上看,投资于美国国内的股票基金现金头寸相对要高一点,新兴市场基金相对较低。

如此低的现金头寸遭遇到投资者纷至沓来的赎回要求时,可怕的事情便要发生了。为了应对赎回,基金经理不得不卖出手中的股票来变现现金满足流动性需求,当非常多的基金经理都这样做的话(在非常不情愿的情况下),市场便承受了更大的卖压,进一步的下跌引起投资者更大的恐慌。

类似悲剧的上演似乎就没有停止过,例如去年美国的超短债基金,当时的两只Schwab收益增强和富达超短债基金在发生亏损后,投资者大规模的赎回迫使基金经理卖出手中的证券来换取现金,卖压拖累证券价格使得基金净值进一步缩水。

对所有的基金经理来说这都是一件痛心疾首的事,特别当他们发现市场有大量的机会却无法买入,反而是低价卖掉这些机会。不同的基金经理在应对赎回有不同的策略,很多会减持他们仓位较低的股票,这必然拉高他们投资组合的持股集中度;另一些会选择在做资产配置时保留多一点的现金头寸。而且相关的研究表明,受投资者赎回推动的交易成本比正常情况下要更高。

从成本角度看,卖出基金和卖出股票或者债券有显著的差异性。投资者卖出股票或者债券时需要有对手盘,而且需要承担价格下跌的风险。当投资者卖出共同基金时,并不需要有人来购买他们出售的份额,而且赎回时是按当天的NAV来计算其持有净值,但之后基金经理因为现金头寸下降而开始卖出证券时所承受的价格下跌风险并不会分担到之前的赎回者,虽然是前者的行为引起了这种风险,却是剩下的持有人来承担所有的风险。

那么,这种赎回制度有调整的必要吗?目前来说还没有,或者说还没有更好的制度去替代它。开放式基金取代封闭式基金成为市场的主流的一个重要原因就是其申购赎回制度满足了投资者流动性的需求;另外,正常情况下投资者的赎回并不一定引起基金经理卖出手中的证券,因为基金会有一定的现金头寸,而且通常会有新的投资者申购基金获得资金流入,只是在市场大幅下跌、出现投资者大规模的净赎回才出现上述风险。

那么,在这场赎回游戏中谁是赢家?没有赢家。选择赎回的投资者,作为“选时”的弱者往往在更高的点位上买入并没有得到真正的利益,持有现金购买力会被侵蚀;坚持持有基金的投资者因其他投资者的大规模赎回利益受到损害;基金公司更是因为赎回资产规模下降,基金经理被迫放弃投资机会。

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